ВТБ: АНАЛИЗ [VTBR]

Рекордная прибыль ВТБ не доходит до акционеров

ВТБ отчитался по итогам 8 месяцев 2026 года

Давайте смотреть.

Финансовые результаты за 8М2026:
▫️ Чистые процентные доходы: 551,9 млрд (+149% г/г)
▫️ Чистые комиссионные доходы: 243,4 млрд (+23,5% г/г)
▫️ Прибыль до налогообложения: 394,3 млрд (+38,7% г/г)
▫️ Чистая прибыль: 314,8 млрд (-4% г/г)
▫️ NIM: 2,6% (+1,6 п.п. г/г)
▫️ ROE: 16,7% (-1,4 п.п. г/г)

Хороший отчет, прибыль выросла на 38%, но есть нюансы с налоговым эффектом.

Процентные и чистые доходы

Показали рост ЧПД на 149% до 552 млрд ₽. Такого результата удалось достичь из-за низкой базы прошлого года, где были крайне слабые результаты на фоне высокой стоимости фондирования.

Очень хорошо, что в этом году чистую процентную маржу удалось неплохо восстановить с 1% до 2,6%.

ЧКД вырос на 23% до 243 млрд ₽. Существенный вклад дают валютные операции клиентов и обслуживание трансграничных платежей.

Прочие операционные доходы снизились на 54% до 146 млрд ₽. Слабее результаты финансовых рынков и высокая база прошлого года. В августе ситуация улучшилась: результат по финансовым инструментам достиг 18,6 млрд против 5,8 млрд ₽ в июле.

Операционные доходы до резервов выросли на 27,5% до 942 млрд ₽, то есть банк на операционном уровне чувствует себя прекрасно.

Резервы и чистая прибыль

В текущей нестабильной экономике и роста дефолтов/банкротств важно наблюдать за резервами банков, так как именно от них зависит итоговая чистая прибыль.

Расходы на резервы ВТБ выросли на 41% до 166,7 млрд ₽. Это неприятно и ставит под сомнение выполнение прогноза менеджмента, учитывая, что ситуация в экономике стала хуже в сентябре.

Чистая прибыль упала на 4% до 315 млрд ₽ (после налогообложения), налоговый расход за 8М2026 составил 79,5 млрд, годом ранее был чистый налоговый ДОХОД +43-44 млрд рублей, то есть ухудшение налоговой строки на целых 123 млрд ₽. Это единоразовый фактор.

Прогнозы менеджмента на 2026 год

Вместе с отчетом менеджмент подтвердил свой прогноз в 600 млрд ЧП по итогам 2026 г., но дойти до этой цифры будет непросто.

В следующие 4 месяца ВТБ нужно зарабатывать в среднем по 71,3 млрд рублей чистой прибыли, чтобы достичь своего прогноза. Это выше значения любого уже прошедшего месяца в 2026 г. 

Разбивку прибыли по месяцам я прикрепил картинкой к посту

Учитывая, что у ВТБ декабрь сезонно сильный, то со скрипом эти 600 млрд набрать можно, но нельзя полагать, что традиционно конец года у ВТБ всегда сильный, это не так.

Мой прогноз в 530-600 млрд прибыли по итогам года.
Допэмиссия

Был перенос допки на октябрь, причем банк рассчитывает на те же [условия](https://www.rbc.ru/quote/29/09/2026/6aba7f589a7947595a275060), что были озвучены при первом анонсе, но вопрос — кто будет покупать допку по 87 р. за акцию при текущей рыночной цене в 52 р., такие дурачки есть?)

Общий объем допэмиссии оценивается в 300-400 млрд рублей, максимум = 547,5 млрд, но это чересчур много.

Я в своей модели выделяю два сценария: допка на 300 млрд (размытие на 21,1%) и допка на 400 млрд (размытие на 26,2%), при этом прибыль на одну акцию по итогам года будет отрицательной в обоих случаях, то есть прибыль у банка растет, но для акционеров она по итогам года упадет. В этом весь ВТБ.

Дивиденды

Банк очень ограничен в выплате дивидендов из-за низкой достаточности капитала, которые еле-еле проходят нормативы ЦБ.

На конец августа:
▫️ Н20.0 — 10,4% при минимуме с надбавками 10%;
▫️ Н20.1 — 6,7% при минимуме 6,5%;
▫️ Н20.2 — 8,2% при минимуме 8%.

Поэтому никаких дивидендов выше 25% payout я не жду в ближайшие годы.

По итогам 2025 г.jlf ВТБ выплатил 16,4% дивидендами, что немало.

Но по итогам 2026 г. после допэмиссии дивидендная доходность составит 14-17% годовых в зависимости от объема допки и прибыли по итогам года.

Оценка

▫️ P/E (LTM): 1,6x
▫️ P/E (2026): 1,67-1,43x
▫️ P/B (LTM) = 0,24x
▫️ P/B (2026): 0,28-0,29x
▫️ Дивдох (2025) = 16,4%
▫️ Дивдох (2026) = 14-17%

рассчитано после допэмиссии (300-400 млрд).

ИТОГИ ПО ВТБ

Оценка в P/E = 1,6x и P/B = ~0,3x делает акции очень дешевыми, но она оправдана, так как банк имеет хуже ROE и ниже достаточность капитала, чем у того же Сбера, что делает ВТБ менее эффективным банком, чем Сбер, поэтому нет никаких причин, чтобы акции росли просто потому, что есть недооценка по P/B на 233%.

При этом после допэмиссии в лучшем случае акции ВТБ предлагают +1% премии к дивдоходности к Сберу. Но мы же понимаем, что следующий дивиденд у Сбера будет еще больше, а у ВТБ такой уверенности нет.

Вся проблема ВТБ — это бесконечные допэмиссии, которые обнуляют доходимость роста чистой прибыли до акционеров, причем ВТБ нестабильный банк и в случае банковского кризиса он ляжет первым без помощи государства.

Крыша от государства защищает банк от банкротства, но никак не защищает акционеров, которые с момента IPO в 2007 г. потеряли 93% своих накоплений из-за незаинтересованности банка в росте своих акций.

Идеи никакой не вижу. Акции ВТБ стоят столько, сколько должны стоить, Сбер/Т-банк/ДОМ.РФ намного более интереснее акции.

Данный материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением о покупке или продаже указанной ценной бумаги.

Автор: [Что за Инвестор?](https://clck.ru/3SZweF)

[MONDIARA](https://mondiara.com/)
Сделано Людьми. Для людей